从硅谷数模上市受阻，看中国IC企业资本化症结

近年来，证监会对台湾IC企业和大陆IC企业的上市并购采取不同的政策。对待台湾IC企业，政策频亮绿灯;而对待大陆IC业，却严把政策关卡。这种政策偏向，会导致大陆IC企业无法获得与台湾IC企业公平竞争的机会，更会严重阻碍大陆集成电路产业的发展。

　　中兴事件之后，国家更加重视中国集成电路产业的发展。对此，在A股资本化方面大陆IC企业应该享有与台湾IC企业同等的政策待遇。

　　对此，集微网推进专题系列报道，分别从台湾IC篇、大陆IC篇、案例剖析篇、政策解析篇、结论篇五个层面来深度展开。敬请关注!

　　——专题系列报道三

　　从硅谷数模上市受阻，看中国IC企业资本化症结

　　7月11日晚间，万盛股份发布公告，公司决定向中国证监会申请中止审查本次重大资产重组事项。公告同时提醒，鉴于本次公司中止重大资产重组审查，未来公司恢复审查的事宜及时间存在不确定性。

　　万盛股份发起对硅谷数模收购始于2016年12月，截至今年7月份，已经超过20个月。

　　中国IC企业资本化难度打击产业和资本信心

　　“如果这项收购最终确定失败，我也不奇怪，你查查过去几年通过中国资本回归的半导体公司有几个最终成功登陆A股?”一位资本圈人士说道。

　　事实上，正如上述人士所说，过去几年中国半导体并购再资本化鲜有成功案例。北京君正收购图像传感器龙头豪威失败!韦尔股份第一轮收购豪威再失败!兆易收购存储芯片厂商ISSI失败!奥瑞德收购射频器件商合肥瑞成失败……

　　除了直接收购失败外，半导体企业IPO也不顺利。例如最早一批回归国内的展讯+RDA虽然被传多次IPO计划，但是至今仍无消息;国内处理器芯片龙头之一瑞芯微上市受阻等等。

　　这些失败案例与2014年开始各大资本争相抢购优质半导体公司的情形形成了鲜明的对比。2014年，随着国家层面成立集成电路产业基金，撬动了从地方到民间资本的力量。他们争相参与到海外并购当中，将一些具备优势的半导体公司收购回来，意在借助国内资本力量再发展。

　　如今看事与愿违，这种模式至今几乎无成功再上市案例。这也严重打击了半导体产业和民间资本的信心。很多人也在疑惑，目前半导体产业作为国家高层、主管部委最关心和大力支持的领域之一，为何资本化运作频频受阻?

　　“虽然各家失败原因不尽相同，但是仔细分析有很多共性因素。表面因素是这些企业资本化过程中确实有很多不符合当前监管层的要求，但本质原因还是中国资本市场政策与实际情况严重偏离。”手机中国联盟秘书长老杳解释说道。

　　硅谷数模上市受阻中的一些共性问题

　　首先从表面因素分析此次万盛股份收购硅谷数模案例，与其他失败案例有很多类似性。

　　第一、标的半导体公司业绩

　　在万盛股份公布收购标的主体为硅谷数模后，2017年4月26日正式复盘的第一天，其股票迎来的不是暴涨，而是一个无量跌停，此后又迎来两个跌停才打开。分析认为，暴跌原因首先是万盛股份此前是高位停牌，开盘补跌也正常。不过，次要因素也是大家对标的公司硅谷数模业绩的担忧。

　　根据公告披露显示，万盛股份收购标的为“匠芯知本”，其背后实体就是知名半导体公司“硅谷数模。

　　数据显示，匠芯知本其2015年、2016年以及2017年1月-4月份净利润分别为-1.7573亿元、-7.0677亿元、-4.0095亿元，业绩出现持续亏损。但是，根据交易对方的业绩承诺，标的资产2017年、2018 年、2019年和2020年实现的净利润应分别不低于1.10亿元、2.21 亿元、3.34亿元和4.64亿元。

　　从大额亏损到盈利的承诺，确实难以获得投资者和监管层的信任。而在上海证券交易所抛出的《问询函》中，同样包含多条业绩的质询。

　　有业内人士表示，出于满足监管层对重组要求的需要，很多半导体公司在重组时只能暂时硬着头皮先承诺一个高利润。但是半导体行业具有周期性、不确定性等特点，不切实际的业绩承诺将会导致很多问题。

　　第二、是否构成借壳成为关键

　　2017年6月8日，上海证券交易所《问询函》中要求公司详细披露“本次交易是否构成借壳上市”;2018年4月20日，收到《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》，其中要求再次补充说明“本次重组是否导致实际控制人发生变化”、“是否为了规避借壳审查，突击打散股份比例”等。

　　从万盛股份目前市值看仅40亿元，而 “匠芯知本”估值达到30多亿元，如此相近体量确实也难以避险借壳嫌疑。而因为怀疑构成借壳导致失败最典型的案例就是北京君正收购图像传感器龙头豪威。由于北京君正市值过小，而豪威估值又过高，最终因为监管层怀疑构成借壳不得不放弃。

　　监管层对“重组”与“借壳”的要求差别巨大。一旦判定为“借壳”其审查程度相当于IPO。据投行表示，目前A股IPO的隐形要求是需要最近3年累计利润不能低于1亿。这个对高投入、长周期、竞争激烈的中小半导体公司来说是一项很难完成的任务。

　　第三、收购方主体较弱，或存在问题

　　除了标的资产问题外，收购方本身的因素也是导致交易失败的重要因素。

　　在万盛股份收购过程中，从交易所到证监会的多次《问询函》中都提到了对其公司原有业务经营情况的质疑。而最新披露的信息显示，万盛股份在2015年的一轮并购的案后，最终标的公司都没有完成业绩承诺。

　　同样，在奥瑞德收购射频器件商合肥瑞成失败案中，奥瑞德不仅被媒体怀疑此前业绩造假，同时也没有完成上一轮重组并购的业绩承诺。最终由于无法按时提供并购所需资金导致失败并购，奥瑞德也因此股价暴跌，大股东股权爆仓，结果惨烈。

　　半导体产业的特殊性，监管层的政策偏离

　　除上述直接因素外，半导体企业回归上市集体受阻更存在深层次原因：半导体产业的特殊性，以及资本市场监管层的政策偏离。

　　“半导体产业看似是市场化竞争，实际上是综合国力的竞争。半导体产业是特殊的市场化行业，欧美的成功也是国家意志+产业资本的结果。”一位半导体行业投资人说道。

　　不同于其他行业，半导体产业确实存在很多独有的特性。总结来说主要有5方面：

　　1.投资周期长。半导体项目从立项、量产、产品化是一个极其长的周期，要盈利则需要更长时间。三星存储芯片与京东方面板就是典型例子。

　　2.资本投入高。几千万、甚至上亿元在半导体投资领域可能仅仅是一个项目的零头。过去几年中国启动的多个项目都达到百亿、甚至千亿。例如2016年3月28日，国家存储器基地项目揭牌落户武汉新芯，项目总投资达240亿美元;所以这个行业需要大量的资金，资本化才是维系高投入的重要手段。

　　3.技术难度高。芯片设计、封装测试、晶圆制造、材料设备、工艺等，这其中每一项技术升级本质都是涉及物理、化学，甚至数学等基础科学的进步。这些基础科学需要科研院校从基础研究开始，仅依靠企业几乎是不可能完成的。

　　4.不确定性大。半导体行业研发往往要提前几年甚至十几年的持续投入，但是这期间市场和技术变化造成的不确定性非常大。很有可能投入数亿元，花费数年的研发成果，最终的市场价值为0。

　　5.市场仅头部企业赚钱。“第一赚大钱、第二赚小钱、第三不赚钱甚至亏损，剩下的厂商很难生存。”虽然这说法有点夸张，但是头部赚钱，大部分企业微盈利是行业特点。

　　“不管是国家高层还是国家行业直属部门，目前都很清楚、很明白半导体行业的特殊性，以及中国半导体产业落后的症结。但是当前在资本层面确实也有些一刀切的模式，这已经成为当前阻碍行业发展的重要因素。”一位半导体行业负责人对集微网说道。

　　另一位业内人士也对集微网表示：“必须有所改变。半导体企业应该享受政策红利和超常规支持。芯片本身就是技术密集型、资金密集型行业，且周期长、风险高。如果没有赚钱效应和资产证券化，又还有什么资本愿意做长期投资呢?”

　　半导体产业竞争本质是企业+国家、资本+政策的综合竞争，需要国家意志+产业资本结合，只有各方共同努力才能有所作为。